中信证券研报指出，2024年出行服务业破钞是内需为主的破钞行业中景气度较优赛说念之一。2024Q4基数压力减轻下行业同比增速环比三季度定期有所改善，但幅度低于预期。功绩前瞻角度，OTA、酒店等资料出行场景有略超预期的基础，失业场景的景区和博彩相对适当，策画杠杆较高的餐饮和免税虽有建设但压力仍存。2025年春节，预计出行破钞量增详情味高，价钱缺口仍在但呈现拘谨。左证交通运输部和航班管家，春运铁路、民航客运量有望分离同增5.5%+和10.9%，均创历史新高，为春节出行破钞景气度打下基础。瞻望2025年，兼顾战略传导下的需求预期回升、以及行业供给改善的正向促进，关怀供需表情再均衡经由中的价钱拐点，推选竖立基本面详情味强的OTA板块，顺周期有望慢慢迎来策画拐点的酒店、东说念主力资源，以及餐饮、景区、博彩中的优质个股，关怀免税板块数据趋势。

　　社服｜弱复苏改善，看好供需再均衡：2024Q4功绩前瞻及2025年春运出行瞻望

　　2024年出行服务业破钞是内需为主的破钞行业中景气度较优赛说念之一。2024Q4基数压力减轻下行业同比增速环比三季度定期有所改善，但幅度低于预期。功绩前瞻角度，OTA、酒店等资料出行场景有略超预期的基础，失业场景的景区和博彩相对适当，策画杠杆较高的餐饮和免税虽有建设但压力仍存。2025年春节，预计出行破钞量增详情味高，价钱缺口仍在但呈现拘谨。左证交通运输部和航班管家，春运铁路、民航客运量有望分离同增5.5%+和10.9%，均创历史新高，为春节出行破钞景气度打下基础。瞻望2025年，兼顾战略传导下的需求预期回升、以及行业供给改善的正向促进，关怀供需表情再均衡经由中的价钱拐点，推选竖立基本面详情味强的OTA板块，顺周期有望慢慢迎来策画拐点的酒店、东说念主力资源，以及餐饮、景区、博彩中的优质个股，关怀免税板块数据趋势。

　　▍2024Q4功绩前瞻总览：24Q4基数压力减轻下服务业破钞关连公司同比增速环比三季度定期有所改善，但幅度低于预期，破钞需求仍然受到弱宏不雅预期的影响。

　　1）资料出行保握景气，2024Q4民航游客量国内同增10%，海外及地区同增 52.7%、较2019年收复93.5%。与之对应的场景中，OTA、酒店呈现需求韧性，24Q4 OTA机酒预定量同比增速相对24Q3预计提速0~5pcts、酒店行业RevPAR同比缺口进一步收窄至4.9pcts，关连公司收入、功绩具备略超商场预期的基础。

　　2）失业场景需求适当，景区中当然景区相对失业景区链接呈现更强客流推崇，博彩方面24Q4 GGR同比增长6%、收复至2019年80%，推崇精熟，功绩预计基本合乎商场预期。

　　3）重策画杠杆且更直不雅受到宏不雅预期影响的餐饮和免税，24Q4同比推崇相对Q3虽有优化但幅度低于商场预期，关连行业公司功绩仍然承压。

　　4）此外，商旅需求主导的东说念主力资源板块呈现弱复苏趋势，天真用工、业务外包景气趋势保管。全体出行服务需求景气保管，前期基数压力较大的行业稳步迎来复苏、但斜率尚不陡峻，供需表情再均衡下量增价减趋势接续，具体行业及公司推崇分化。

　　▍2025年春节出行预期瞻望：量增详情味高，价钱缺口仍存但呈现拘谨。

　　交通运输部预计2025年春运时辰全社会跨区域东说念主员流动量将达到90亿东说念主次支配、同比增长约7%，铁路、民航客运量有望分离冲破5.1亿东说念主次/同增5.5%+和9000万东说念主次/同增7.8%+，均创历史新高。航班管家预测2025年春运民航游客量同比增长10.9%，国内航路经济舱平均票价同比基本握平。春运高基数下的出行东说念主次适当增长为服务业破钞的客流量铺垫了精熟基础，预计春节时辰OTA平台各业务线预定量保握10~30%增长，酒店行业间夜量呈现中个位数增长、价钱中低个位数下滑，景区板块客流全体有望实现个位数增长，25Q1澳门博彩GGR同比略升，餐饮客流保握回暖、客单价同比小幅增长。瞻望2025年全年竖立，兼顾战略传导下的需求预期回升以及行业供给端改善的正向促进。

　　▍OTA：线上化率训导，OTA增速杰出大盘，上游供给增长放缓下各家OTA补贴缓缓回顾常态化，酒店间夜增速差料缩窄。

　　据航班管派系据，2024年四季度民航游客运输总量为1.76亿东说念主次，同比2023年增长13.4%，同比2019年增长8.4%；国内游客运输1.57亿东说念主次，同比2023年增长10%，同比2019年增长10.6%，海外/地区游客运输0.176亿东说念主次，同比2023年增长52.7%，同比2019年下落6.5%。OTA 竞争表情踏实，供给增长放缓预计影响货币化率环比三季度略降但高于客岁同期。据航班管家预测春运民航游客客运量同比增10.9%，据CADAS预测春节境内、海外及地区民航游客迷糊量同比分离增8.9%、34.7%支配，预计携程订单量增速与航空大盘增速相近（境内约 10%、出境30%+），同程增速两倍于行业（20%支配）。

　　▍景区：24Q4当然景区优于失业景区，春节预计推崇适当。

　　Q4为景区传统淡季，24Q4天气相对较晴明且气温不低，预计景区板块全体策画适当，但景区见分化也较为较着。头部当然景区客流增长仍具亮点，举例24Q4黄山/长白山景象区客流分离同比增长24%/27%，九华旅游客流同比呈双位数增长。而失业度假景区仍受破钞环境影响，举例24Q4天目湖、中青旅旗下乌镇及古北水镇客流均同比下落，推崇弱于头部当然景区。疫情后两次春节假期景区板块客流均超预期，咱们判断2025年春节假期景区数据推崇将总体适当，板块全体预计在相对较高的基数之上仍有望实现个位数客流增长，冷落优先关怀24Q1基数不高，且兼具题材和基本面的关连个股。

　　▍酒店：行业供需表情改善，RevPAR 下滑幅度收窄。

　　24Q4因供给增长放缓、价钱基数裁汰，RevPAR同比降幅缩窄。据酒店之派系据，2024年Q1-Q4酒店平均RevPAR同比分离降7.3%、11.0%、9.8%、4.9%。限制12月底，酒店数目同比增2.6%，客房数目同比增6.9%，全年日均酒店间夜量需求同比增约4%，供需增速差致全年平均ADR同比降 5% 。谈判2024年春节价钱基数高，咱们预计2025年酒店间夜需求增速约中低个位数、略低于客流增速（2025年春运跨区域东说念主员流动增速约7%）及供给增速（7%支配），预计春节假期酒店平均 RevPAR同比降幅在中个位数。

　　▍博彩：春节旺季附进，短期优选存在策画效果上风的头部运营商。

　　左证CRRCITICS-CLSA CRR收入感受&收入预期指数数据，澳门GGR与一线城市住户&相对高收入群体收入预期具有高关连性，因此从前瞻性角度判断，咱们合计GGR是经济建设，内需回暖的先行见地。现时澳门博彩行业估值仍处于低位，咱们合计行业（尤其是大型龙头公司）顺周期属性强，在失业规模板块横向相比中数据达成较为踏实，看好澳门博彩行业2025年有望在破钞情怀回暖与旅游行业收复的配景下旺丁又旺财。受季节性影响，咱们预计1月行业GGR将同比下裁汰单元数，2月GGR同比高涨中单元数，2025Q1GGR较2024年同期将略有高涨。从24Q4来看，尽管12月数据因澳门回顾25周年庆祝等高档别行径受到一定扰动，但24Q4行业GGR同比增长6%至574亿澳门元，收复至2019年同期的80%，推崇精熟。咱们合计现时行业再投资比率仍处于高位，权贵下落预计仍需恭候1-2个季度。运营商们趋向通过Capex插足改进、改善物业品性，咱们合计愈加有序的竞争环境将有助于EBITDA利润率的良善训导。

　　▍免税：负策画杠杆影响握续，关怀市内店开业进展。

　　左证海口海关，24Q4海南离岛免税销售额同比下落21.4%（全年下落29.3%），其中购物东说念主次下落19.4%（全年下落15.9%），东说念主均破钞下落2.6%（全年下落15.9%），咱们分析主要受宏不雅经济大配景下破钞需求减轻、多元有税渠说念竞争加重裁汰滚动、出境游握续高增长分流高质客流等身分详尽影响。24Q4打折促销力度加大，销售额降幅较环比有所收窄。龙头公司24Q4收入/归母净利同比下落19%/77%，策画负杠杆下功绩降幅仍权贵，咱们合计免税策画拐点仍有待破钞大环境回暖，但2025年跟着基数压力减轻，免税销售额同比推崇存望慢慢改善。短期来看泰国旅游安全事件之后，东南亚出境游客或有部分回流至海南。现时市内免税店新政已落地，公司受益于布局先发上风，冷落握续追踪新式市内免税店开业进展。

　　▍餐饮：竞争总体趋缓，价钱企稳、客流筑底，战略刺激下有望领先泄露弹性。

　　低基数下，餐饮社零增速2024年10月以来有所回升，由之前3%支配增速提至4%支配，而供给端餐饮门店数目仍呈减少趋势。上市公司数据来看，价钱压力有所松懈、客流推崇筑底，24Q4同店降幅预计总体企稳，而海底捞高基数下呈现下滑、但凹凸半年相比来看相对隆重。细分赛说念龙头企业领先调价，咱们合计一定进程上响应竞争总体走向隆重，廉价策略对刺激客流的边缘影响减轻，价钱战进一步加重可能性较低。左证咱们在1月17日发布的《餐饮产业链行业深度追踪阐明—提振内需标的下，推选竖立餐饮链以伺弹性》中的状态测算，要点餐饮企业当今功绩总体处于中性假定水平，谈判战略带动，乐不雅状态下功绩调腾飞间不等，达6%~60%。现时餐饮企业对应2025年动态市盈率均值在20倍，无论是战略博弈也曾行业本人景气建设带来的预期拐点下估值弹性均有望泄露，而估值推崇的握续性主要取决于数据达成进程。

　　▍东说念主力资源：2024年招聘需求弱复苏，醉心底部竖立契机。

　　左证Datayes，2024年新增招聘帖数同比增长约5%、新增招聘公司数同比增长约6%，全体呈弱复苏推崇。咱们预计24Q4中高端招聘、东说念主事科罚等业务仍相对承压，天真用工、业务外包景气趋势保管，预计板块内公司收入端将链接保握双位数增长。瞻望2025年，外包业务增长详情味仍较高，同期奴婢经济预期回暖，中高端招聘、东说念主事科罚等顺周期业务存在朝上建设弹性，若中腰部客户需求起量，则外包业务毛利率也存在训导空间。现时国度高度醉心处事，冷落握续追踪后续处事关连战略落地进展及奏效，东说念主力资源板块已处于历史估值底部区间，冷落醉心底部竖立契机。

　　▍风险身分：

　　经济增速下行超预期，破钞左迁趋势超预期；境表里出行战略超预期变动风险；出境签证办理战略超预期变动风险；跨境航空运力收复不足预期；商场竞争加重等。

　　▍投资策略：

　　瞻望2025年开yun体育网，兼顾战略传导下的需求预期回升、以及行业供给改善的正向促进。安身失业和商旅角度，失业景气接续是好像率事件，若有假期战略转机则有望进一步拉动失业需求开释，其中优质个股冷落算作基本盘竖立；商旅需求相对宏不雅周期具备更强贝塔弹性，密切关怀后续从战略落地到企业盈利改善的传导节律，竖立上更具贫苦属性。1）首推OTA板块及土产货活命，行业兼具失业和商旅双重属性，且有需求景气度高、线上化率训导、业务出海等多层助力。2）其次，推选商务需求主导的东说念主力资源和酒店板块，有望呈现最大的顺周期弹性。3）再次，推选失业属性主导且具备策画杠杆的餐饮、博彩、景区中的优质个股。4）链接关怀免税行业数据回暖。